Margin lập đỉnh nhưng môi giới tụt dốc: Công ty chứng khoán đang kiếm tiền từ đâu?

Kết quả kinh doanh quý III/2026 cho thấy nguồn thu từ cho vay margin đang ngày càng quan trọng, nhưng sự mở rộng của hoạt động này cũng đặt ra những yêu cầu lớn hơn về quản trị vốn và rủi ro.

Thị phần môi giới lớn không còn bảo đảm lợi nhuận

Hoạt động môi giới chứng khoán bước vào quý III/2026 với nhiều khó khăn khi giá trị giao dịch trên thị trường suy yếu. Nguồn thu từ phí giao dịch tại hàng loạt công ty chứng khoán giảm mạnh, trong khi chi phí duy trì hệ thống, nhân sự và hoạt động kinh doanh vẫn tạo áp lực lên hiệu quả của nghiệp vụ này.

Diễn biến tại Chứng khoán VPS cho thấy rõ những khó khăn của mô hình kinh doanh dựa nhiều vào môi giới. Trong quý III, doanh thu nghiệp vụ môi giới của công ty chỉ đạt 484,6 tỷ đồng, giảm 68,2% so với mức 1.523 tỷ đồng cùng kỳ năm 2025.

Sự sụt giảm khiến VPS mất hơn 1.000 tỷ đồng doanh thu môi giới chỉ trong một quý. Dù chi phí trực tiếp của nghiệp vụ này giảm từ 1.170 tỷ đồng xuống còn 450,4 tỷ đồng, mức tiết giảm vẫn thấp hơn phần doanh thu bị mất đi.

Chênh lệch giữa doanh thu và chi phí môi giới trực tiếp của VPS vì thế thu hẹp từ khoảng 353 tỷ đồng xuống còn 34 tỷ đồng. Đây chưa phải lợi nhuận ròng của riêng hoạt động môi giới vì chưa phân bổ đầy đủ các khoản chi phí chung, nhưng phản ánh sự suy giảm đáng kể về hiệu quả trực tiếp của nghiệp vụ này.

Tại Chứng khoán FPT (FPTS), doanh thu môi giới quý III cũng giảm gần 76%, xuống còn 19,6 tỷ đồng. Chi phí môi giới đạt khoảng 25,7 tỷ đồng, cao hơn doanh thu phát sinh từ nghiệp vụ này.

Xu hướng tương tự xuất hiện tại VNDIRECT. Doanh thu môi giới quý III đạt khoảng 115 tỷ đồng, giảm gần 70% so với cùng kỳ. Hoạt động này tiếp tục đối mặt với sức ép khi chi phí duy trì nghiệp vụ không giảm tương ứng với doanh thu.

(Ảnh minh họa)

Ở nhóm công ty chứng khoán có vốn nước ngoài, kết quả kinh doanh cũng cho thấy hoạt động môi giới không tránh khỏi tác động từ diễn biến thị trường. Chứng khoán Phú Hưng ghi nhận doanh thu môi giới giảm 55,5%, xuống còn 27,3 tỷ đồng. Chi phí trực tiếp của mảng này đạt 36,6 tỷ đồng, cao hơn doanh thu khoảng 9,3 tỷ đồng.

Chứng khoán KB Việt Nam, KIS Việt Nam và Maybank cũng ghi nhận doanh thu môi giới suy giảm so với cùng kỳ. Mức độ ảnh hưởng khác nhau giữa từng doanh nghiệp, tùy thuộc vào cơ cấu khách hàng, chính sách phí và tỷ trọng của hoạt động môi giới trong tổng doanh thu.

Sự suy giảm của nguồn thu này diễn ra trong bối cảnh cạnh tranh thị phần tiếp tục gay gắt. Các công ty chứng khoán phải duy trì đầu tư cho nền tảng giao dịch, dịch vụ khách hàng và các sản phẩm hỗ trợ đầu tư, nhưng giá trị giao dịch giảm có thể khiến khả năng thu hồi chi phí từ phí môi giới bị hạn chế.

Một công ty có thể duy trì hoặc mở rộng lượng khách hàng, nhưng không nhất thiết ghi nhận doanh thu tăng nếu giá trị giao dịch bình quân giảm hoặc mức phí thực thu thấp hơn. Trong cơ cấu kinh doanh của nhiều doanh nghiệp, môi giới vì vậy không còn là nguồn thu đủ sức quyết định toàn bộ kết quả lợi nhuận. Các hoạt động sử dụng vốn, đặc biệt là cho vay margin và đầu tư tài chính, đang giữ vai trò ngày càng lớn.

Nguồn thu từ cho vay margin trở thành trụ cột

Trái với sự suy giảm của doanh thu môi giới, hoạt động cho vay margin tiếp tục ghi nhận quy mô lớn trong quý III/2026. Theo dữ liệu do FiinTrade tổng hợp từ 78 công ty chứng khoán, đại diện khoảng 99,6% vốn chủ sở hữu toàn ngành, dư nợ cho vay ký quỹ tại cuối tháng 9 đạt hơn 457.500 tỷ đồng. Con số này tăng khoảng 11.700 tỷ đồng so với cuối quý II.

Dù tiếp tục tăng, tốc độ mở rộng dư nợ đã chậm lại so với quý trước. Diễn biến này cho thấy quy mô vốn vay tại các công ty chứng khoán vẫn lớn, nhưng nhu cầu vay mới và quá trình thu hồi nợ đang tạo ra mức tăng ròng thấp hơn.

Có sự khác biệt giữa dư nợ ký quỹ với giá trị giao dịch trên thị trường. Dư nợ phản ánh số vốn còn được khách hàng vay tại một thời điểm, trong khi giá trị giao dịch phản ánh hoạt động mua bán phát sinh trong kỳ. Bởi vậy, dư nợ có thể duy trì ở mức cao ngay cả khi thanh khoản thị trường suy giảm.

Kết quả kinh doanh quý III của VPS cho thấy sự thay đổi rõ rệt trong cơ cấu nguồn thu. Lãi từ các khoản cho vay và phải thu đạt gần 948 tỷ đồng, tăng 34,3% so với cùng kỳ. Khoản thu này đã vượt xa doanh thu môi giới 484,6 tỷ đồng, trở thành nguồn thu lớn nhất của doanh nghiệp trong quý.

Tính đến cuối tháng 9, tổng các khoản cho vay của VPS đạt 25.623 tỷ đồng, trong đó dư nợ cho vay giao dịch ký quỹ đạt 25.363 tỷ đồng. Quy mô này phản ánh vai trò lớn của hoạt động cấp vốn cho nhà đầu tư trong cơ cấu tài sản của công ty.

Tại Chứng khoán Vietcombank (VCBS), lãi từ các khoản cho vay và phải thu trong quý III đạt 373,4 tỷ đồng, tăng 62% so với cùng kỳ và đóng góp hơn một nửa doanh thu hoạt động. Dư nợ cho vay của doanh nghiệp tại cuối tháng 9 đạt hơn 14.500 tỷ đồng, trong đó phần lớn là cho vay ký quỹ.

Chứng khoán HD cũng ghi nhận sự mở rộng nhanh của hoạt động cho vay. Dư nợ cho vay ký quỹ tại cuối quý III đạt gần 10.746 tỷ đồng, cao hơn hơn sáu lần thời điểm đầu năm. Lãi từ các khoản cho vay và phải thu trong quý đạt 215,5 tỷ đồng, gấp khoảng 5,5 lần cùng kỳ.

Tuy nhiên, hoạt động cho vay không tăng trưởng đồng đều tại tất cả doanh nghiệp. Trong khi HDS và VCBS mở rộng dư nợ, VIX ghi nhận dư nợ ký quỹ giảm từ hơn 15.300 tỷ đồng cuối năm trước xuống còn khoảng 12.400 tỷ đồng vào cuối tháng 9.

Sự khác biệt phản ánh chiến lược phân bổ vốn không giống nhau. Một số công ty mở rộng cho vay nhằm gia tăng thu nhập lãi, trong khi những doanh nghiệp khác lựa chọn giảm dư nợ hoặc chuyển nguồn lực sang các tài sản tài chính khác.

Tại Chứng khoán Phú Hưng, lãi từ các khoản cho vay và phải thu đạt gần 101,9 tỷ đồng trong quý III, chiếm hơn 60% doanh thu hoạt động. Đây tiếp tục là nguồn thu lớn nhất của doanh nghiệp, trong bối cảnh môi giới giảm mạnh.

Tuy nhiên, nguồn thu cho vay lớn chưa bảo đảm lợi nhuận tương ứng. Phú Hưng ghi nhận chi phí tài chính quý III gần 88,8 tỷ đồng, trong đó chi phí lãi vay đạt 60,8 tỷ đồng và lỗ chênh lệch tỷ giá gần 28 tỷ đồng.

Việc các công ty chứng khoán mở rộng cho vay cũng kéo theo yêu cầu quản lý chặt chẽ nguồn vốn huy động, chất lượng tài sản bảo đảm và nghĩa vụ trả nợ. Khi giá cổ phiếu biến động, việc duy trì tỷ lệ ký quỹ và khả năng thu hồi vốn trở thành yếu tố quan trọng đối với hoạt động kinh doanh.

Dữ liệu quý III cho thấy hoạt động môi giới và cho vay đang vận động theo hai chiều khác nhau ở nhiều doanh nghiệp. Nguồn thu từ cho vay có thể bù đắp một phần sự suy giảm môi giới, nhưng hiệu quả cuối cùng còn phụ thuộc vào chênh lệch giữa thu nhập lãi và chi phí tài trợ, cũng như chất lượng các khoản cho vay đang được ghi nhận trên bảng cân đối kế toán.

Hoàng Phan

Link gốc